作者/星空下的牛油果

編輯/菠菜的星空

(資料圖片僅供參考)

排版/星空下的菠蘿蜜

最近的A股，真正讓大家感受到，什么叫沒有最低，只有更低。

大盤不行，各板塊卻呈現(xiàn)輪動。8月17日，環(huán)保板塊開始逆勢走強。

緣起發(fā)改委等相關部門，聯(lián)合發(fā)布指導意見：要求各發(fā)電企業(yè)，在風電和光伏等產(chǎn)業(yè)升級加快，設備面臨退役的情況下，做好設備報廢處理，引導資源回收企業(yè)做好資源回收。

國泰環(huán)保（301203）和清研環(huán)境（301288）等個股均迎來漲停。就連此前深陷財務造假旋渦的啟迪環(huán)境（000826）也位列其中。

來源：東方財富網(wǎng)——啟迪環(huán)境（截至2023年8月23日）

難道，啟迪要從泥潭中爬出來了？

一、重資產(chǎn)，高杠桿

啟迪環(huán)境主營數(shù)字環(huán)衛(wèi)（城鄉(xiāng)環(huán)衛(wèi)一體化、生活垃圾分類、城市大管家和智慧公廁建設和運營等）、水務生態(tài)、固廢處置及環(huán)保車輛及環(huán)保設備的研發(fā)和制造。

營收結(jié)構(gòu)來看：2022年，環(huán)衛(wèi)業(yè)務占比約47%，水務、固廢和環(huán)保設備等占比分別為17%、13%和13%，其他業(yè)務占比約10%。環(huán)衛(wèi)業(yè)務占據(jù)半壁江山，其他三塊業(yè)務占比較為均衡。

業(yè)務模式來看，主要是公私合營的PPP（

Public-Private-Partnership的縮寫）模式。通俗解釋，政府想建設基礎設施以及公共服務項目，但資金有限。因此，引入社會資本，共同合作，充分發(fā)揮社會資本活力。由此可見，啟迪的交易對手方，主要是各級政府。

當然，對社會資本也是有利可圖，畢竟誰也不是靠情懷做生意。

據(jù)公司年報披露：水務和固廢業(yè)務（環(huán)衛(wèi)和銷售環(huán)保設備不涉及建設期），主要采用BOT（建設-運營-轉(zhuǎn)移）和TOT（轉(zhuǎn)移-運營-轉(zhuǎn)移）。

啥意思？以BOT為例。啟迪投資建設項目，建成后享有一段時間的壟斷的特許經(jīng)營權（無所有權，TOT有所有權），獲取運營收益。特許權到期后，無償轉(zhuǎn)移給國家。

由此看來，買賣想干成，啟迪首先得有錢，沒錢也得借錢。高杠桿，成為行業(yè)的標簽。

數(shù)據(jù)顯示：隨著啟迪項目投入，在建工程+無形資產(chǎn)（根據(jù)會計準則：BOT項目建設期間，成本投入在在建工程和無形資產(chǎn)中列示）從2014年的39億，增長到2020年的227億，資產(chǎn)負債率也在逐漸上升。最近幾年，一直維持在60%以上。

來源：同花順iFinD——啟迪環(huán)境

然而，高杠桿是個雙刃劍，能助你入云端，也能拉你進深淵。

二、借得起卻還不起，陷財務危機

對于高杠桿的企業(yè)，健康的現(xiàn)金流至關重要。一旦現(xiàn)金流出事兒，將深陷財務危機。

所謂健康的現(xiàn)金流，首先要能賺錢。

數(shù)據(jù)顯示：受放疫以及疫后整體經(jīng)濟疲軟的影響，各級政府財政支出趨緊，啟迪的營收自2019年開始下降，但總體還是維持70億以上的規(guī)模，似乎還可以。但實際只看營收，存在泡沫。

來源：同花順iFinD——啟迪環(huán)境營業(yè)收入

對于BOT模式的項目，建造期雖只投入未產(chǎn)出，但仍需按“完工百分比法”等確認收入，同時等額確認成本。雖不影響利潤，卻使收入和成本“虛高”。而且，完工百分比的計算，常用已發(fā)生成本占比確定。未來花多少錢誰說的準，操作空間很大。

剔除以上影響，啟迪的營業(yè)利潤僅約10億左右。2017-2019年，更是一路下行，在5億左右徘徊。最近三年，更是連續(xù)虧損，累計虧損額高達63億（部分原因為資產(chǎn)減值）。不僅如此，受近年地方財政壓力影響，回款問題日趨嚴重。財報數(shù)據(jù)顯示，公司應收賬款余額不斷提高，周轉(zhuǎn)天數(shù)不斷上升，最高已突破260天。

來源：同花順iFinD——啟迪環(huán)境營業(yè)利潤

賺的少，還被“賴賬”，難怪啟迪的貨幣資金連年下跌。截至2021年末，貨幣資金僅14.03億元，而僅短期借款一項就高達46億。

財務困境，可見一斑。

三、企圖被并購自救，深陷造假風波

退一步講，縱使盈利能力差，啟迪還有200多億的項目和50多億的應收賬款，實在不行還能處置以紓困。

然而，200多億的資產(chǎn)，貌似也是水分十足。

自2020年開始，啟迪開始對項目及應收賬款進行減值，導致公司虧損。2021年，虧損高達46億。對此，深交所火速發(fā)出《關注函》。首先，態(tài)度上啟迪18次延遲回復；其次，在回復深交所問詢中，啟迪提供了一份12個項目的減值清單。然而，證券時報相關人士走訪發(fā)現(xiàn)，項目價值存在虛高，部分項目甚至完全未開工。

來源：證券時報

一片質(zhì)疑聲中，2022年3月證監(jiān)會對啟迪進行立案調(diào)查。證監(jiān)會的一紙立案書，徹底成了壓倒啟迪的最后一根稻草。

困境中的啟迪自2021年開始，就在籌劃被城發(fā)環(huán)境（000885）吸收合并，以實現(xiàn)自救。然而面對證監(jiān)會的立案調(diào)查，7月城發(fā)變公告終止。畢竟，誰也不想去觸碰燙手的山芋。就此，啟迪自救失敗。

來源：城發(fā)環(huán)境2022年7月22日公告

2023年4月初，啟迪收到《處罰告知書》。公告顯示：2017-2018年間，啟迪通過虛假完工成本比例，虛構(gòu)收入和成本，涉嫌違法。公司及相關高管都將收到處罰。

來源：啟迪2023年4月公告

至此，啟迪開始了內(nèi)部管理層的大換血。2022年財報顯示：僅2022年，離任董監(jiān)高人數(shù)就高達10位。管理層如此動蕩，不知大家是否是臨危快逃？

管理層動蕩，經(jīng)營業(yè)績差（2023年上半年繼續(xù)虧損），現(xiàn)金流緊張。此刻的啟迪，危如累卵。

根據(jù)公司8月9日公告：公司累計未結(jié)涉訴及仲裁金額約51億，已結(jié)待履行金額約22億。如此金額，即使43億應收賬款全部收回，也是杯水車薪。

果不其然，因無法履行償還業(yè)務，8月9日，啟迪已被列入失信人名單。

來源：啟迪環(huán)境2023年8月9日公告

曾經(jīng)的環(huán)保龍頭，現(xiàn)在的老賴，啟迪的后續(xù)，怕是非常不樂觀。

注：本文不構(gòu)成任何投資建議。股市有風險，入市需謹慎。沒有買賣就沒有傷害。

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