“鹵味一哥”的投資帝國(guó)鴨力山大？

作者 | 徐長(zhǎng)卿

編輯丨武麗娟

(相關(guān)資料圖)

來(lái)源 | 野馬財(cái)經(jīng)

鹵味的內(nèi)卷，投資的失利，出海的顧慮，絕味食品（603517.SH）站上發(fā)展的岔路口。

絕味食品在近期在一份對(duì)上海證券交易所信息披露監(jiān)管問(wèn)詢函的回復(fù)公告中，透露了公司近年來(lái)龐大投資版圖中的一些具體情況。自2017年上市以來(lái)，截至2022年末，投資近27億元，其中不乏和府撈面、書(shū)亦燒仙草等明星企業(yè)。不過(guò)整體來(lái)說(shuō)，大部分對(duì)外投資仍處于虧損狀態(tài)。

10年投資，8年虧損

醫(yī)藥企業(yè)銷(xiāo)售出身的絕味創(chuàng)始人戴文軍除了賣(mài)鴨脖，熱愛(ài)投資也是被公認(rèn)的事情。早在2014年9月，絕味食品成立了網(wǎng)聚資本，專(zhuān)注投資布局餐飲業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈，此后，絕味食品又相繼成立絕了投資、湖南金箍棒等投資基金。

這些年來(lái)，絕味食品豪擲8.59億元成為包括江蘇和府餐飲（和府撈面）、幺麻子食品、長(zhǎng)沙市拿云餐飲（盛香亭）、深圳市幸福商城（幸福西餅）、四川廖記投資（廖記棒棒雞）、鄭州千味央廚等在內(nèi)17家公司持股20%以下股東。另外，絕味食品還耗資18.47億元，持有12家企業(yè)20%以上股權(quán)。

絕味食品對(duì)外的股權(quán)投資有規(guī)律可循。2017年5月，戴文軍對(duì)投資業(yè)務(wù)定下主調(diào)：鎖定與主業(yè)緊密相關(guān)的特色食品和輕餐飲業(yè)務(wù)領(lǐng)域。一方面絕味食品的投資圍繞“鹵味品牌+復(fù)合調(diào)味料+產(chǎn)業(yè)鏈上中下游”的復(fù)合發(fā)展形態(tài)進(jìn)行。另一方面，以天使、Pre-A和A輪投資入股極易擴(kuò)張的輕餐飲賽道。

先說(shuō)前者。絕味食品的鹵味主業(yè)，需求量最大的是鴨脖等鴨副產(chǎn)品，為保證價(jià)格以及供應(yīng)相對(duì)穩(wěn)定，早在十年前，絕味食品就通過(guò)股權(quán)受讓?zhuān)鲑Y1.68億元，成為種鴨養(yǎng)殖上游企業(yè)內(nèi)蒙古塞飛亞的股東，這也是絕味食品真正意義上的首筆對(duì)外投資。截至目前，絕味食品直接持有該公司24.17%股權(quán)，為第三大股東。

再說(shuō)下游，鴨脖這個(gè)生意還有一個(gè)必須解決的問(wèn)題，那就是物流配送。彼時(shí)，2005年剛剛創(chuàng)業(yè)的戴文軍由于自己沒(méi)有這方面的經(jīng)驗(yàn)，天天蹲守在行業(yè)標(biāo)桿工廠門(mén)口，觀察對(duì)方出車(chē)量及時(shí)間，還跟蹤運(yùn)貨車(chē)輛到達(dá)每個(gè)門(mén)店，把對(duì)方的物流體系全部摸透。如今已有萬(wàn)店規(guī)模的絕味，自然不用再費(fèi)此周章。絕味食品入股了多家冷鏈物流公司。

調(diào)味品方面，除入股幺麻子外，絕味食品還投資了涪陵榨菜的姐妹品牌“辣妹子醬菜”及火鍋鍋底供應(yīng)商美鑫食品。中國(guó)復(fù)合調(diào)味品市場(chǎng)近年持續(xù)增長(zhǎng)，投資這些企業(yè)在獲得投資收益的同時(shí)，有利于供應(yīng)鏈和渠道的縱深推進(jìn)。

廣科咨詢首席策略師沈萌表示，投資收益只是賬面上進(jìn)行了價(jià)值重置，因?yàn)樗型顿Y標(biāo)的都沒(méi)有上市、也沒(méi)有轉(zhuǎn)讓?zhuān)虼送顿Y收益并沒(méi)有真實(shí)實(shí)現(xiàn)，但是隨著目前二級(jí)市場(chǎng)對(duì)相關(guān)項(xiàng)目估值的降低，這部分投資價(jià)值重置也會(huì)受到影響。

2013年至2022年，絕味對(duì)聯(lián)營(yíng)企業(yè)和合營(yíng)企業(yè)的投資收益分別為-865.2萬(wàn)元、-1209.89萬(wàn)元、-1256.15萬(wàn)元、-2236.32萬(wàn)元、275.78萬(wàn)元、-127.08萬(wàn)元、4050.73萬(wàn)元、-11638.7萬(wàn)元、-6756.89萬(wàn)元、-1.03億元，除2017年、2019年正收益外，其余8年均虧損。

2022年報(bào)顯示，投資收益為-9421.85萬(wàn)元。

在鹵味食品行業(yè)，絕味食品先后投資了四川的廖記棒棒雞、武漢精武鴨脖的子品牌“我饞鴨脖”、長(zhǎng)沙的顏家辣醬鴨、福州舞爪食品、熟食連鎖企業(yè)江蘇滿貫食品等。以廖記棒棒雞為例，由于與絕味都為鹵味公司，在供應(yīng)鏈上可實(shí)現(xiàn)協(xié)同。不只是香辛料、素菜、鴨副件方面有共同的采購(gòu)，還有倉(cāng)配的協(xié)同，絕味有約一萬(wàn)家門(mén)店都在做配送，搭上廖記的千家門(mén)店，實(shí)則在提升邊際效應(yīng)。與此同時(shí)也有利于絕味食品主業(yè)規(guī)模的進(jìn)一步擴(kuò)大。

再說(shuō)絕味食品喜歡的以天使、Pre-A和A輪投資入股極易擴(kuò)張的輕餐飲賽道。

輕餐飲包含商業(yè)模式成熟的連鎖快餐飲，能夠通過(guò)投資募資快速擴(kuò)張，著重考慮供應(yīng)鏈協(xié)同效應(yīng)，基本都是2C模式（商家對(duì)顧客），品類(lèi)上偏向于米面烘焙等剛需類(lèi)，如和府撈面、幸福西餅等。今年3月中旬，絕味參股基金入股吉祥餛飩。值得一提的是，2015年10月，網(wǎng)聚資本與武漢眾合創(chuàng)投資一起向和府撈面投資了3000萬(wàn)元，自2015年起到現(xiàn)在共計(jì)融資了8.45億元。

協(xié)同效應(yīng)還為時(shí)尚早

然而大筆投資并沒(méi)有迎來(lái)大豐收。

即使沒(méi)有2020年新冠疫情這樣的黑天鵝事件的出現(xiàn)，餐飲行業(yè)也存在資產(chǎn)重、回本慢的特點(diǎn)。何況，絕味食品更偏愛(ài)天使、Pre-A和A輪投資。天使投資的特點(diǎn)包括風(fēng)險(xiǎn)高、回報(bào)周期長(zhǎng)和額度小。它更多地是基于投資人的主觀判斷或者是由個(gè)人的好惡所決定的。而pre-A輪項(xiàng)目已經(jīng)有天使投資機(jī)構(gòu)背書(shū),價(jià)格較A輪更低,但由于產(chǎn)品尚未成熟,商業(yè)模式不夠清晰,風(fēng)險(xiǎn)也不小。

在上交所的問(wèn)詢中提到，自絕味食品2017年上市至2022年，公司投資活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為-5.26億元、-8.71億元、-7.99億元、-9.32億元、-10.58億元和-10.26億元——連續(xù)6年為負(fù)，且有逐漸增加的趨勢(shì)。

以首筆對(duì)外投資為例，絕味對(duì)塞飛亞的投資時(shí)間已長(zhǎng)達(dá)十年,最近3年,該公司營(yíng)收規(guī)模有萎縮的態(tài)勢(shì),且因運(yùn)營(yíng)成本增加,導(dǎo)致連續(xù)虧損。根據(jù)年報(bào)，2020年塞飛亞給絕味食品帶來(lái)2400萬(wàn)的投資虧損。

盛香亭熱鹵在2022年因受各地管控影響，毛利率下降，運(yùn)營(yíng)費(fèi)用上升，導(dǎo)致虧損，2022年確認(rèn)投資收益為-410.66萬(wàn)元。此外，江蘇滿貫食品(即阿滿百香雞) 與江蘇鹵江南食品因原料價(jià)格上漲等因素，分別虧損926.75萬(wàn)元與683.22萬(wàn)元。

以"顛覆""互聯(lián)網(wǎng)思維"等字眼頻繁閃爍于網(wǎng)絡(luò)資訊里的和府撈面，其創(chuàng)始人李學(xué)林也秉承著金主戴文軍的思想，許下“2025年做到80個(gè)億收入”以及開(kāi)兩萬(wàn)家店的?？?。而其在3年內(nèi)虧損超7億元，基本算是虧掉了絕味食品從2015年起到現(xiàn)在共計(jì)給其融資的8.45億元。

艾媒咨詢CEO兼首席分析師張毅表示，絕味投資的企業(yè)和品牌，孵化期和發(fā)展期相對(duì)來(lái)說(shuō)還是比較多，總體來(lái)說(shuō)不確定的風(fēng)險(xiǎn)性比較強(qiáng)。尤其是過(guò)去疫情這幾年，消費(fèi)相關(guān)企業(yè)有比較大的影響，客觀上會(huì)有這樣的因素。另外，絕味的主業(yè)和投被投資企業(yè)之間的協(xié)同沒(méi)有用好，這恐怕也是一個(gè)重要的原因。

中國(guó)食品產(chǎn)業(yè)分析師朱丹蓬也持相同的觀點(diǎn)：“絕味最近這幾年整體的一個(gè)表現(xiàn)都不是非常的亮麗。主營(yíng)業(yè)務(wù)不強(qiáng)，副業(yè)太多，戰(zhàn)線太長(zhǎng)。整體去看，整個(gè)投資戰(zhàn)略應(yīng)該來(lái)說(shuō)是出現(xiàn)了比較大的戰(zhàn)略失誤。無(wú)論從財(cái)務(wù)投資或者說(shuō)是深度介入，整體去看的話，不單只是沒(méi)有協(xié)同效效應(yīng)，也沒(méi)有更多的經(jīng)濟(jì)效益。絕味應(yīng)該重新審視整個(gè)投資方向、投資策略以及未來(lái)可持續(xù)發(fā)展的改變或創(chuàng)新?！?/p>

“鴨”力山大？

2005年，36歲的戴文軍從千金藥業(yè)辭去市場(chǎng)經(jīng)理一職，想憑借多年的積累自立門(mén)戶做藥品生意，然而偶然間給朋友們捎的鴨脖，讓他誤打誤撞進(jìn)入了鹵味行業(yè)。這一年，他在湖南開(kāi)出第一家絕味鴨脖。彼時(shí)，周黑鴨（1458.HK）已在武漢成功扎根成為頭部品牌，煌上煌（002695.SZ）也稱(chēng)雄江西市場(chǎng)，上海的久久丫已經(jīng)在華東地區(qū)擁有500家門(mén)店。

戴文軍在醫(yī)藥行業(yè)浸潤(rùn)多年，深知渠道連鎖的玩法。他選擇了周黑鴨拋棄的加盟模式，開(kāi)始了跑馬圈地。從2007年到2011年，絕味門(mén)店以700家的年均增速保持增長(zhǎng)。到了2011年底，絕味在全國(guó)的門(mén)店數(shù)量接近3700家，而同期的周黑鴨才擁有320多家門(mén)店。雖然加盟模式暴露出不少食品安全問(wèn)題，但2017年，絕味食品成功登陸上交所主板。截至目前，絕味食品在全國(guó)范圍內(nèi)有15076家門(mén)店。

然而突飛猛進(jìn)的背后，絕味的鴨脖越賣(mài)越貴，前不久“年輕人為何不愛(ài)吃鴨脖了”登上微博熱搜、收獲3.7億次閱讀，有年輕人反駁，其實(shí)還是很愛(ài)吃鴨脖的，但是價(jià)格太貴了。

價(jià)格漲了，絕味的利潤(rùn)卻上不去了。

財(cái)報(bào)顯示，2023年一季度，絕味食品實(shí)現(xiàn)營(yíng)收18.24億元，同比增長(zhǎng)8.04%；歸母凈利潤(rùn)1.37億元，同比增長(zhǎng)54.37%。對(duì)比來(lái)看，絕味食品此次能實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)較大幅度增長(zhǎng)，是因?yàn)?022年因疫情受損的業(yè)績(jī)的襯托。那時(shí)間再往回?fù)苻D(zhuǎn)一年，絕味食品2021年第一季度業(yè)績(jī)顯示，其營(yíng)收約15.06億元，歸母凈利潤(rùn)約為2.36億元，相比之下，也有不小的降幅。

絕味鴨脖增長(zhǎng)乏力有多方面原因。

第一，原材料價(jià)格隨此前疫情因素有所上漲。根據(jù)財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2017年-2022年絕味鴨脖的毛利潤(rùn)分別為35.8％、34.3％、33.9％、33.5％、31.7％、25.57%，呈逐年下降趨勢(shì)，2022年疫情最嚴(yán)重年份下降得最為明顯。原材料上升，干擾到企業(yè)的利潤(rùn)水平，就需要通過(guò)提價(jià)來(lái)對(duì)沖。

對(duì)此，絕味食品表示，公司做到科學(xué)儲(chǔ)備、規(guī)模生產(chǎn)、精確配貨，對(duì)成本結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化，能有效平抑上游價(jià)格波動(dòng)影響，持續(xù)提升抗風(fēng)險(xiǎn)能力。

第二，鹵味行業(yè)集中度不高，讓整個(gè)鹵味行業(yè)都遇到了增長(zhǎng)困境。不僅絕味鴨脖一家，與其合并被稱(chēng)為“鹵味三巨頭”的周黑鴨和煌上煌，也表現(xiàn)不佳。周黑鴨2022年凈利潤(rùn)2528.3萬(wàn)元，同比下降92.6%；煌上煌2022實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)3081.62萬(wàn)元，同比下降約78.69%。周黑鴨和煌上煌創(chuàng)造了上市以來(lái)凈利潤(rùn)的歷史新低。

鹵味鴨脖市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)非常激烈，在鹵制品行業(yè)有著“鴨脖三巨頭”之稱(chēng)的絕味、周黑鴨和煌上煌，市占率僅為8.5%、4.6%和2.6%。因此，各公司無(wú)法局限于原有賽道，紛紛拓展新業(yè)務(wù)。朱丹蓬認(rèn)為，當(dāng)下絕味的主業(yè)慢慢觸及天花板，增長(zhǎng)存在一定不確定性。

從股價(jià)也能一窺絕味食品目前的困境。自2017年在上交所主板上市以來(lái),絕味鴨脖在市場(chǎng)上一路高歌猛進(jìn),從發(fā)行價(jià)16.09元每股,一路漲至巔峰時(shí)期的93元每股。今年7月5日，絕味食品開(kāi)盤(pán)后突然大幅下挫，僅半小時(shí)就觸及跌停板。自2023年初以來(lái)，絕味食品跌幅為44.29%，股價(jià)已經(jīng)跌回2019年7月份的水平，創(chuàng)下階段新低。截至8月4日，報(bào)收38.02元/股，市值240億元。

張毅認(rèn)為，堅(jiān)果，肉制品等這些休閑食品領(lǐng)域，市場(chǎng)空間還是比較大的，但是產(chǎn)品創(chuàng)新和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)也是越來(lái)越激烈。從競(jìng)爭(zhēng)狀況來(lái)看，還是要保持主業(yè)產(chǎn)品的品質(zhì)營(yíng)銷(xiāo)，以及整個(gè)策略創(chuàng)新，贏得競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。從財(cái)務(wù)狀況和盈利能力來(lái)看，絕味還是要保持持續(xù)性盈利的能力，否則對(duì)于主業(yè)產(chǎn)品創(chuàng)新、人才吸引、以及營(yíng)銷(xiāo)投入都會(huì)有比較大的壓力。

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